Evropská pravidla pro stablecoiny mohou v příštích letech projít významnou revizí a jedním z nejhlasitějších účastníků debaty je společnost Circle. Emitent stablecoinů USDC a EURC vyzval Evropskou komisi, aby upravila požadavky na držbu rezerv v rámci nařízení MiCA a nahradila část současných povinností pružnějším modelem. Firma tvrdí, že nynější nastavení může zbytečně zvyšovat rizika spojená s bankovním sektorem a zároveň oslabovat konkurenceschopnost regulovaného evropského trhu.
Circle kritizuje povinné bankovní vklady
Circle ve své reakci na konzultaci Evropské komise k přezkumu nařízení Markets in Crypto-Assets uvedl, že povinné minimální držení části rezerv ve formě bankovních vkladů vystavuje emitenty stablecoinů úvěrovému a protistranovému riziku. Podle firmy je problematické zejména to, že regulace fakticky nutí emitenty koncentrovat část rezerv do tradičního bankovního systému, přestože cílem stablecoinových rezerv má být především vysoká likvidita a bezpečnost. Circle proto navrhuje, aby se místo pevných minim pro bankovní depozita zavedl flexibilnější požadavek na minimální likviditu aktiv. Takový přístup by podle společnosti lépe odrážel skutečná rizika i fungování trhu.
Debata není pouze teoretická. Circle připomíná zkušenost z března 2023, kdy stablecoin USDC dočasně ztratil navázání na americký dolar poté, co firma odhalila, že 3,3 miliardy dolarů z rezerv bylo uloženo v Silicon Valley Bank. Přestože se prostředky nakonec staly znovu dostupnými díky zásahu amerických úřadů, incident ukázal, že i zdánlivě konzervativní forma držby rezerv může znamenat citelný zdroj systémového stresu. Právě tato epizoda je pro Circle důkazem, že regulace nemá emitenty tlačit k modelu, který může zvyšovat zranitelnost vůči problémům jednotlivých bank.
Co dnes MiCA vyžaduje
Podle shrnutí společnosti Circle musí emitenti tokenů elektronických peněz v režimu MiCA držet nejméně 30 procent rezerv v komerčních bankovních vkladech. U významných emitentů je pak minimální hranice ještě přísnější a dosahuje 60 procent. Firma považuje tato pravidla za příliš rigidní, protože nezohledňují rozdíly v kvalitě aktiv ani aktuální podmínky na trhu likvidity. Místo toho prosazuje model, v němž by regulátor posuzoval především to, zda jsou rezervy dostatečně likvidní a bezpečné pro plnění závazků vůči držitelům stablecoinů.
Circle zároveň podpořil názor, který v debatě zastává také Evropská centrální banka. Ta rovněž připouští, že vhodnější než pevné minimální podíly vkladů mohou být pružnější pravidla zaměřená na likviditu rezerv. Shoda mezi významným emitentem stablecoinů a centrální bankou dává návrhu větší váhu, protože ukazuje, že výhrady k současnému rámci nezaznívají jen z průmyslu, ale i z institucionálního prostředí.
Výhrady ke koncentraci rezerv
Vedle samotných minimálních bankovních vkladů se Circle zaměřil i na další limity, které podle firmy komplikují správu rezerv. Společnost vyzvala Evropskou komisi ke zrušení dvou pravidel o koncentraci rezerv. První z nich omezuje expozici vůči jednomu suverénnímu emitentovi na 35 procent, druhé stanovuje strop pro vklady u každé protistrany ve výši odpovídající 1,5 procenta celkových aktiv dané banky.
Podle Circle mohou tyto limity v praxi ztížit efektivní rozložení rezerv, aniž by nutně přinášely odpovídající zvýšení bezpečnosti. Firma naznačuje, že příliš detailní a restriktivní parametry mohou vést k neefektivnímu rozmístění aktiv a k vyšším provozním nákladům. Výsledkem pak nemusí být stabilnější trh, ale spíše složitější regulační prostředí, které znevýhodňuje licencované evropské subjekty vůči konkurenci mimo EU.
Circle hájí přeshraniční model vydávání stablecoinů
Dalším důležitým bodem připomínek je zachování takzvaného multi-issuance modelu. Jde o uspořádání, v němž stablecoin společně vydává subjekt autorizovaný v Evropské unii a partnerská entita regulovaná mimo EU. Circle tvrdí, že omezení tohoto modelu by mohlo uživatele vytlačit k offshore poskytovatelům mimo ochranný rámec MiCA. Jinými slovy, příliš uzavřený evropský přístup by podle firmy mohl vést k opačnému výsledku, než jaký regulace sleduje.
Z pohledu Circle je zásadní, aby Evropa ponechala prostor pro přeshraniční struktury, které odpovídají globální povaze stablecoinového trhu. Pokud by EU nastavila pravidla příliš úzce, uživatelé i podniky by mohli přesunout aktivitu tam, kde jsou podmínky flexibilnější. To by oslabilo dohled evropských institucí nad částí trhu a zároveň snížilo atraktivitu unijního regulatorního rámce pro velké mezinárodní emitenty.
Konzultace Evropské komise a další směřování MiCA
Konzultace k revizi MiCA, kterou Evropská komise uzavřela ve středu před zveřejněním shrnutí Circle, měla zjistit, jak se nařízení osvědčuje v praxi a zda zůstává vhodné pro rychle se vyvíjející kryptoměnové trhy. Získané odpovědi mají sloužit jako podklad pro další hodnocení regulace i pro úvahy o činnostech, které dnes nespadají do jejího plného rozsahu. Revize tak nemusí znamenat jen technické úpravy, ale i širší posun v tom, jak bude EU ke kryptosektoru přistupovat.
MiCA byla přijata s cílem sjednotit evropský dohled nad kryptoměnovými službami a vytvořit jasná pravidla pro emitenty tokenů i poskytovatele služeb. Po první fázi implementace se však pozornost stále více přesouvá od samotného psaní pravidel k otázce jejich praktického dopadu a dohledu nad trhem. Právě v této fázi nyní průmysl i další instituce usilují o to, aby se některé části rámce upravily dříve, než začnou brzdit inovace nebo vytvářet nečekaná rizika.
Do debaty vstupují i další hráči z odvětví
Circle není jediným subjektem, který v konzultaci žádá změny. Hyperliquid Policy Center například vyzvalo Evropskou komisi, aby na krypto perpetual futures pohlížela v rámci již existujícího evropského rámce pro cenné papíry a deriváty, konkrétně podle směrnice MiFID II. Skupina zároveň navrhuje, aby byla pravidla lépe přizpůsobena specifické struktuře trhu s perpetual futures a aby veřejné blockchainové záznamy mohly plnit část požadavků na transparentnost a uchovávání dat.
Do konzultace se zapojila také organizace Global Blockchain Business Council. Ta doporučila jasnější klasifikaci tokenů, přiměřenější ochranné mechanismy pro stablecoiny a menší překrývání mezi MiCA a pravidly pro platební služby. U přeshraničního vydávání stablecoinů pak tato organizace požaduje srozumitelně vymezené povinnosti při odkupu tokenů, vymahatelné mechanismy pro vyrovnávání rezerv a odpovědný dohledový rámec na úrovni Evropské unie.
Proč je spor o rezervy důležitý
Otázka složení stablecoinových rezerv je pro celý sektor klíčová, protože přímo souvisí s důvěrou uživatelů v to, že token bude možné kdykoli směnit za podkladové aktivum. Pokud regulace nastaví pravidla příliš volně, může vzniknout prostor pro rizikové modely. Pokud je naopak nastaví příliš tvrdě nebo neefektivně, může vytlačit inovaci mimo regulovaný prostor. Právě na tento balanc nyní Circle upozorňuje a argumentuje, že bezpečnost rezerv se nemá měřit jen podle toho, kolik prostředků leží v bankách, ale podle jejich celkové likvidity, diverzifikace a dostupnosti v krizových situacích.
Z pohledu evropského trhu může mít výsledek této debaty širší dopad i na budoucnost digitálních plateb a tokenizovaných finančních služeb. Stablecoiny se stále častěji skloňují jako infrastruktura pro rychlé převody, onchain obchodování i přeshraniční platby. Pokud chce Evropská unie udržet konkurenceschopné prostředí a současně chránit uživatele, bude muset najít model, který kombinuje dohled s dostatečnou flexibilitou. Připomínky Circle tak nejsou jen technickou námitkou k jednomu paragrafu, ale součástí širšího střetu o to, jak má vypadat regulovaný stablecoinový trh v Evropě.
